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标题:《好投资坏投资》（节选1）
正文:
新市场环境下价值投资要做出改变最近几年，内地资本市场正在发生一些变化（注：本文成文于2019年初）。这些变化看似十分宏观，却会对市场基本的运行规律带来巨大改变。对此，价值投资者需要调整自己的应对策略，以更好地适应市场、获得超额收益。最主要的变化有两个。首先，市场可投资的产品正在逐渐增加。过去十几年，内地资本市场越变越复杂，基金、债券、期货、衍生品、股票的数量和种类都在不断增加，投资者可以选择的范围越来越大。其次，内地资本市场的审批在慢慢减少。尽管相对于国际市场，这种审批仍然有很大的减少空间，但不可否认的是，相对于十几年前的市场，产品发行和交易所需要的行政许可，其数量正在变少，审批速度正在变快。这两个变化会导致内地资本市场的可投资产品不再稀缺，产品在越来越顺畅的交易制度下，定价越来越受实体经济影响，金融牌照和审批产生的溢价越变越小。尽管这个过程不会一蹴而就，我们也很难期望内地市场会在短时间内变得和成熟市场完全一样，但是这个过程会在未来十几年慢慢改变市场的运行。过去，由于内地市场产品少、产品审核时间长，许多产品稀缺性比较高，定价也都较其实际市场和商业价值有比较大的溢价。对于一些早期的投资者来说，在20世纪90年代甚至2010年以前的很长一段时间里，如果他们严格按照西方成熟市场中价值投资者的定价思维来寻找便宜的资产，那么他们可能十几年都无法找到足够多、足够好的便宜资产。举例来说，2015年以前，A股市场对“破净”的概念非常执着。所谓“破净”，就是股票价格跌破每股净资产。在海外市场，“破净”很难成为一个足够有吸引力的投资指标，因为会计因素会导致一家公司的净资产有很多水分（当然有时候也会导致净资产被低估），有些净资产虽然还存在但完全没有当年的盈利能力。因此仅仅依靠“破净”来判断企业的投资价值，无疑是靠不住的。而在过去的A股市场，由于股票数量太少，和实体经济衔接不够紧密，因此2015年以前，投资者经常对“破净”非常感兴趣。历史数据也证明，在之前的市场中，投资者不断买入“破净”的股票，确实容易取得不错的投资回报。不光看股票是否“破净”，在过去的A股市场，投资者甚至很难要求在一家公司的PE（市盈率）到20
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