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华生教授谈股市

 国内懂股市的人不多,懂股市又敢讲的人更少。一直关注华生教授的微博,对华生教授印象深是2015年股市暴跌前,对股市即将暴跌的预言。在大众喧嚣的市场能够保持自己独立思考,不断发出学者、专家的预警,而不是谢百三郎咸平等三流拍马骗吃骗喝只会写书吹牛皮经济学家的所作所为。华生教授谈当前股市的走向,具有全球视野、熟悉国内外股市历史、尊重中国现实、改革路径进退有据、真正的股市实战家,难得的关于当前中国股市未来走向的文章。建议炒股、投资、投机客都来看看,因为把握权力者可能采纳他的建议。

华生教授的新浪微博:http://weibo.com/u/1223237202

华生关于注册制和借壳重组建议正在被高层采纳,三篇长文附点评

看到@石空空 谈论华生文章,今天上午看了看华生的博客研究了下,值得认真研读,转载三篇文章,都是长文,细细研究!
华生是一位真正懂股市且在股市里赚到钱的经济学家,是影响我国经济改革进程的三项重要变革“价格双轨制、国资体制、股权分置改革”的主要提出和推动者之一

华生最近一篇文章,发表于2016年4月19日《财经》杂志
原文题目:《改革最忌欲速而不达,成功取决于路径和方法》 ,其实重要的在谈注册制和借壳重组问题,今天转载的三篇文章几乎都在讲,现在证监会有采纳他的建议意向,值得关注言论!

注册制内涵不清
《财经》:今年的政府工作报告不再提注册制,市场理解为可能暂缓。对此,您怎么看?
华生:暂缓是肯定了。我觉得主要是由于去年股市的异常波动所致。说明中国股市对整个经济社会的影响还是非常广泛的,包括在经济下行的情况下,影响各方面包括国际上对中国经济的信心。这场波动后,应当说高层在思想上有调整,希望减少市场震荡、增强人们对中国经济稳定发展的信心。所以,宁可放慢注册制推进的步伐,也希望能有一个相对稳定的市场。
《财经》:有一段时间,一提注册制市场就下跌,注册制真有这么恐怖么?市场为什么这么惧怕注册制?
华生:我在注册制刚提时就指出,注册制的提法先天不足,本身有很多问题。我当时提的是二次股改。其内容很清楚,一次股改解决了产权界定问题,二次股改就是要解决发行制度的市场化。我们所谓的注册制也是为了推进发行制度的市场化。
但用注册制这名字问题在哪?主要是注册制的含义并不清楚,包括今天大家还不是很清楚。是美国的注册制么?因为香港也不是注册制。那我们是否要抄美国的注册制?
应当说注册制的内涵并不清楚,也没有经过充分的论证。这两年,注册制的概念也是在不断修改。开始说注册制多好,好像能解决所有问题。后来又说注册制也不是随便就可以上市。那注册制是什么?换了一个形式的审批制?还是把审批从证监会换一个地方到交易所?世界上市场化发行的制度多种多样。只有美国,被有人称之注册制。但美国是大进大出,每年新上几百家企业,退市的企业也有几百家。我们现在几年退一家企业都很难,还敢讲注册制?其实美国也不是随便到那儿注册都能上的。我们知道许多中国公司去美国上市也并不容易,费用很高,要求也不低.
所以注册制是不是洪水猛兽,取决要做的是个什么样的注册制。如果真如市场上很多人理解的那样,不管什么企业,盈利与否,只要如实披露就可以上。以中国股市今天这么高的市盈率,人人都眼红的高估值,连已经在美国上市的中概股都花大钱退市回来上市,中国自己可以和想上市的企业更是以万家计。这么多人把A股市场当作提款机,那么沪指2000点肯定是守不住的,大家做好准备承受了吗?(评:也许证监会参考了华生言论,才讨论中概回归问题)

改革要对症下药

《财经》:注册制的本质是要搞发行制度的市场化。但这跟股权分置改革一样,是个高难度的事情,需要大智慧以及高度的技巧去设计路径。您对路径的设计有何建议?
华生:对,如果把注册制理解为比较彻底的市场化发行,那么注册制就是发行市场化改革的目标和终点而不是起点。就像上世纪80年代我们搞价格改革,目标是从完全僵死的计划经济价格过渡到市场价格,但一步过渡就会天下大乱、经济崩溃,这样就要有方法和路径,让大家有个学习和适应的过程。
股市发行市场化改革也是这样,首先要看清中国证券市场过渡期面临的障碍和困难是什么。A股市场在股权分置改革后的最基本国情,就是大盘股低估、中小盘股高估的扭曲股价结构。国际市场都是大盘股估值高,小盘股比较低。一切改革措施不从这个基本国情入手都会事与愿违、碰得头破血流。
为什么唯独A股市场形成了中小盘股、垃圾股高溢价的股价结构?将此归结于中国人的投机文化显然有失偏颇。香港市场台湾市场也是中华文化,市场估值结构就与国际成熟市场趋同。A股的问题一是供给端的管制;二是中国特色的资产重组制度,即所谓的壳资源重组。前者是病根,后者火上浇油。一个个垃圾股变黄金、乌鸦变凤凰的案例推动了市场如蝇逐臭的投机文化。
市场化改革确实会打击大多数中小盘股的估值。市场化改革只要往前推,中小盘股的估值就得大幅度下降。这是全世界的普遍规律。由于中国是以散户为主体的市场,而且绝大多数都买的是中小盘股,这就有个市场的承受力问题。这是改革的难点所在。(评:看的清)

《财经》:但是资产重组是证券市场的重要功能,收购兼并在国际成熟市场也极其普遍。去年证监会鼓励并购重组,也是基于整个经济转型的大背景下,促进上市公司深入推进行业整合和产业升级。
华生:这是混淆了国际成熟市场上以产业整合为基础的收购兼并与我国借壳重组(评:近期热门,不妨参考)的本质区别。西方成熟市场上的收购重组一般是同行业兼并,都是有产业背景和以优化资源配置为基础的。所以我们经常看到如美国市场上的收购兼并常常是强强合并,购并额动辄几百亿、几千亿美元。他们的市场上绝不会有优质企业去借壳垃圾企业,因为好企业肯定自己直接上市,不会去给别人分利。中国特色的资产重组则是由于上市排队时间太长,一些好企业不能不去借壳已经衰败的企业,这就像不断把年轻人的血输给老年人,不惜代价让垂死的人再返老还童。
由于这些并不是基于产业背景的购并重组,对于实体经济毫无意义,并没有任何真实的产业整合、规模扩大和资源使用的优化。但对上市公司而言却像打了一针强心剂,乌鸦一下子变凤凰,或者至少是暂时打扮漂亮,可以迷惑人了,至于不行了以后还可以反复再重组。这让辛辛苦苦做基本面研究和价值投资还不如赌重组来得容易。这样就扭曲了市场估值。本来的烂变成了好,丑变成了美。好企业估值不高,烂企业估值不低,投资标准严重混乱,从而极大助长了市场的投机性。(评:这段话说的棒,乌鸦变凤凰,不行了反复可以重组,基本面研究不如赌重组,谁还搞企业研究,证监会要对壳股出手,貌似真的是听了华生的)

《财经》:其实退市制度之所以推得那么难,一方面企业上市很不容易,一旦退市,无论是对地方政府还是投资者的打击都会很大,尤其是投资者,所以退的路上不停地有救。
华生:现在很多人说退市不容易,退市会来自地方政府的压力等。其实许多壳公司是民企,跟地方政府的关系真没那么大。我们有一段时间也下了不少,到老三板去的。关键是没有把规矩划严。
当然,美国是一个机构为主的市场,这和我国散户为主的市场不同。其实,退市只是净化市场的最后手段而不宜作为常规手段。严格地说,退市主要惩罚的是中小投资者,让他们用血的代价去认识小盘绩差股的风险。
退市制度的实质是什么?其实不是退,而是让价格反映它的价值。可以像美国那样一年退几百家,也可以像香港那样不退也行。改革的实质是让市场发挥作用,让值一分钱的东西就是一分钱,这时退不退本身就不重要了。

《财经》:那您觉得退市如此的难的深层次原因是什么?
华生:就是因为壳可以重组,还很值钱,有大量散户投资者在里面,有几十亿市值在那儿,就像要对年轻人说死亡一样,当然就很残酷、就很难。所以执行起来总是留了大量的政策空间。为什么留呢?另一个深层次的原因是政府急功近利的短期行为,为了维持眼下的繁荣,希望市场在我这先繁荣着再说,深层次问题以后再解决。投资者也迎合这个,先能炒作赚钱再说,制度合理不合理与我无关。这是深刻的国情。
退市的核心问题取决两个,一是取决于监管层的决心有多大;另外,资产重组政策是个风向标。根本还是决策人的决心和取向问题。允许重组的话,再烂的企业也总有办法救活。好几年才搞一两个当样子,以证明有退市。那啥问题也不解决。(评:这段话深刻,形象,看证监会决心了,继续关注借壳问题)

路径和方法
《财经》:发行市场化改革的突破点应该从哪里开始?
华生:先从刚才说的几个问题的纠正开始。比如壳资源重组。应该禁止没有产业整合背景的壳资源重组。可以给半年、一年的过渡期,跟历史衔接。照顾市场的既得利益,使投资者有调整和退出的时间和机会。(评:这要真执行,大家要注意手里的票)此后一个都不准借壳重组或变相重组。现在的创业板说是不允许借壳了,但变相借壳依然很多。其实,相当于还是允许。如果真的严格执行了,会让此后所有的壳资源、中小盘下跌。其实,下跌就对了。这样股价结构的扭曲才能改善,资本市场的功能才能发挥。而我们现在的资本市场是鼓励做坏的企业。企业经营再坏了没关系,卖壳还值大价钱。这种市场能搞好才怪。
中小盘股的估值跟大盘股的价格扭曲,是当下中国资本市场最大的国情。一切措施不从这入手都会碰得头破血流。(评:中小盘股的估值跟大盘股的价格扭曲,是当下中国资本市场最大的国情。这句话直击高层内心,国家队手里大把大盘股,哈哈)
《财经》:既然注册制是方向,那什么情况下算是准备好了?
华生:市场化改革本来没有是否准备好的问题,只要方法路径正确,时不我待。现在首先是要在资本市场上拨乱反正。(评:拨乱反正来了,注意了各位,看好方法,证监会可能真采取哦!)
第一步:先把中国特色的资产重组给废了。让市场上好企业有好的价格,坏企业有坏的价格。不能借壳重组,壳资源没价值,价格自然回归。价格信号要正确,这是市场经济的起点。
第二步:如果想市场化,先从难度较小的再融资市场化开始。先学走,再学跑,风险小的还没开始,不能上来就搞个大的。世界上虽然没有新股可以自由上市的备案制,但已上市公司的股权和债权私募再融资的备案制却是真正的国际惯例。再融资的市场化是发行市场化的逻辑起点。已经上市公司的再融资都不能市场化,就大讲未上市、想上市企业进场的市场化,这是自相矛盾的大话空话。
第三步:发行价格和发行节奏的市场化要周密规划,分步实施,各个击破。总之,发行市场化的内容很多,要分解分散风险,逐一突破,才能最终达到目标。不能笼而统之就喊一个谁也解释不清的注册制,霸王硬上弓,那样反而会事倍功半,反复折腾。
《财经》:其实要说困难,之前的股权分置改革不比这个容易。十多年前,您较早提出了股权分置改革,并积极参与和推动了整个股改过程。您觉得有什么可以吸取的经验?
华生:三年前注册制刚提出时,我就拿国有股减持的案例提醒过。为什么当初的国有股减持会失败,就是开始对于困难估计不足,后来市场反应非常剧烈,发现没那么简单,又退回来。最后损失的还是市场参与者,政府的威信也受损。结果这次注册制还是重复了这种弯路。所以,以后决策一定要慎重,万一有问题,就像去年的熔断一样,发现不对要赶紧改,不能要面子。(评:听了华生的话?)
股权分置改革的成功则是经过了充分的酝酿。从民间开始讨论了很多年。经过广泛的争论最后才进入国务院的文件。充分地集中了民间的智慧。它的过渡路径设计的也比较好,不是一下子放开。其实,国家一开始也想通过国有股减持硬闯。结果失败了,才开始重新讨论设计。
注册制改革现在的关键反而是千万不要因为去年的挫折动摇了市场化改革的决心和方向。希望这次能广泛吸收各方面的智慧,拿出确实可行的过渡办法,切实解决发行制度市场化中的各种挑战和问题。发行市场化改革老停在这儿也不行,目前这种炒作严格地说只是饮鸩止渴,而资本市场不健康不能发挥其功能会制约和影响中国经济前进的步伐,这样会误了大事。


《财经》:对于注册制的路径设计,您有什么建议?
华生:现在新主席也到位了,的确要好好设计一个方向明确、符合国情的而不是顾头不顾尾的方案。当前中国经济面临下行的很大压力,本来资本市场是撬动经济发展的重要推动力。但现在资本市场起不了这个作用,甚至还帮倒忙,这是很可惜的。关键是路径方法要正确。
第一,注册制的提法既然用了也不必轻易改,但需要给一个明确的定义。我们想搞的注册制到底是什么,不是什么,让大家明确目标。第二,把当前的情况分析清楚。我们离那个制度相差多远,其中有哪几个主要障碍,怎样一一攻克,这样才能为注册制以后有可能的实行扫清障碍。第三,每走一步都要看到政府、市场、投资者的承受力和我们行动能力的边界。一步一个脚印,避免进一步、退两步,那样损失代价反而更大。

再转发一篇牛市顶部的文章,准确预言,现在再来看看文中的一些逻辑思考,依然值得借鉴。
原文标题《谨防疯牛失蹄和踩踏悲剧》表发于2015年5月

2001年7月,他在股市接近最高点时发表《漫漫熊市的信号》一文;2005年前后,华生在媒体先后五次以头版通栏发表长篇论文,成为推动股改的洪亮声音;2005年5月,当股指逼近1000点时,华生发表《市场转折的信号》一文,断言市场将见底转折;2006年5月,即股改一周年之际,他慷慨激昂,发表了《迎接证券市场的新时代》一文。2007年随着股市不断创出新高,他连续发表“市场过热的信号”、“市场远超GDP的隐忧与警示”。2008年当股市开始从6000多点高位下行时,他又提出“这次股市调整,不是以天,不是以月,而是会以年来计量”。两年前华生就预言房价物极必反,十年楼市将向十年股市转化。2013年7月8日,在经济下滑、银行股价不断创新低之际,华生接受本报专访,认为不应对中国经济前景过于悲观、我国银行体系总体上不会出现危机、金融股几倍市盈率是不正常现象。
当下,中国股市重返4000点,上冲5000点,甚至不排除逼近上次历史性高点之际,市场上充斥着各种不理性观点。中国证监会也多次提醒股民尤其是新股民要保持理性、冷静,要充分估计股市投资风险,不盲从不跟风。为此,本报记者再次专访了华生。
华生预警,要谨防疯牛失蹄和踩踏悲剧发生。
判断:股市是长期机会,疯牛必然失蹄。
上海证券报:中国股市从去年11月份开始,进入一波上涨行情,近期有快速拉升态势。您对目前市场作何评价?是估值合理还是有泡沫?

华生:我个人认为现在市场除了银行等个别蓝筹板块外,已普遍泡沫化。当然,泡沫化的市场是不是就要破裂,这是另外一个问题。现在的市场已经不是牛市的起步阶段,特别是小盘股有向疯牛发展的趋势。

两年多前,我曾经说过,过去十年是楼市的,未来十年是股市的,这是当时批评中国楼市过热时说的话。但是,应该看见,股市的机会是长期性的机会,是伴随着中国经济改革的深化和结构的调整出现的长期走势。现在,我们经济还在探底的过程中,改革也还在摸索中前进。对外开放的亚投行和一带一路战略开局很好,但距离实施还有很长的路。(评:现在看已经是事实)但是,股市却在半年中涨幅已经翻了一番,大部分中小盘股票表现得更加疯狂,这不是一个健康的市场应有的表现,是不可持续的。

判断一个市场是有价值支撑或者是出现泡沫,有着客观标准,这个标准不是我们自己拍脑袋想象出来的。西方股市存在了几百年,经过长期牛熊转换,人们逐步形成了一些判断标准,即市盈率、市净率、换手率,这三个最基本的衡量尺度。当然,这是判断市场整体水平而非个股的综合指标。

我国股市发展时间较短,但西方股市已经有几百年历史了。几百年来,西方股市经历了各种泡沫和起伏。如,美国道指从100多点上到万点,已经涨了100倍,但上市公司的市盈率和市净率还保持在10多倍和2倍多的区间,这表明人家企业盈利能力与股指的上涨保持大体同步。

按照国际上通用的标准,我们的股市是过热了,除去银行股,目前市场整体市盈率和市净率普遍是别人的两倍甚至更多。在香港国际市场上,同样一家中国公司的股票,除银行等少数大蓝筹外,股价只有A股一半。

客观而言,股市上涨和企业盈利关系密切。企业盈利与股价表现未必亦步亦趋,就像人和狗的关系一样,有时狗跑在主人前面,有时跑在后面,但不会相差太远。(评:认同)美国纳市,在2000年狂热时,市场的平均市盈率达到70、80倍,但好景不长,股指出现大幅度回落。尽管现在股指又快回到当初的点位,但花费了15年时间。有人说,美国的股市也涨了很长时间了,人家也没说泡沫。其实,对美国股市也有不同看法,但总体上人家的市场,特别是真正领先全球的科技型企业估值,远在我们之下。况且,欧美搞量化宽松、央行的利率已降到至近乎于零,而中国的银行利率还在6%以上,实体经济实际借贷利息还远高于此。在这种情况下,我们的股市估值远高于西方和周边市场,显然是不合理的。

另外,从换手率看,我国股市换手率非常惊人,最近十多天可流通股就换手一次,这种热度在国际市场上是不可想象的。

当然,估值标准不是死的,是波动的。当一国经济从底部刚起来时,股市的市盈率通常会偏高。但是,中国的经济还在探底过程中,下行压力较大,目前也看不出企业盈利会有爆发性增长的可能。截至目前,已披露一季报的上市公司业绩,同比还有所下降,也看不出企业未来利润在中短期会大幅度增长的前景。

因此,监管层现在提醒风险是非常及时的。当前由于股市的赚钱效应,各路资金蜂拥入市,生产性企业和上市公司的资金从实体经济中抽出不断投入股市,新投资者排队开户、借钱炒股的人数和数量都不断升高,这都是市场过热的明显标志。

原因:不是经济牛而是资金牛

上海证券报:那么,牛市是如何启动的呢?谁是股指上扬的推手?

华生:客观地说,这次牛市是资金市。

目前,我国经济基本面并不支持中国股市马上出现大的牛市,但随着中国楼市热度消退,在中国深化改革和转型升级过程中,证券市场确实迎来了长期发展的空间。

但这次股市的走热,客观地看,并不是因为经济或改革的推动,而是源于货币政策推动,央行的降息成了牛市起爆点。这里有几点:
一是基于货币政策的放松以及未来不断放松的一致预期。市场中流传这样的说法,正是因为经济不好,所以货币政策会不断放松;
二是股市的杠杆融资特征明显,借钱买股票发展到过去从来未曾有过的水平。这很值得忧虑。现在普遍的情况是企业和机构借钱给中小投资者,这与政策鼓励和扶持有直接关系。

本来一个稳定上升的牛市对于实体经济之所以有积极作用,是企业通过融资和再融资,获得充裕和相对合理的发展资金。因此,股市对实体经济作用,主要体现在活跃的股市为公司提供融资和再融资的市场机会。

但这里最重要的是,我国与西方市场不一样。西方股市,一旦市场走牛,市场本身会有一种平衡力量。即随着股价升高,上市公司会纷纷进行再融资。还有很多公司会抓住机会积极推进IPO。但我国融资和再融资是受到管制的,市场本身无法自我平衡。由于市场赚钱效应吸引大量投资者进入,包括从来没有炒过股的,听说别人赚了钱,也纷纷进入乃至借钱进入。这表现为新增资金源源不断进入股市。就像水库一样,水不断地往里注入,而库容又不能相应扩大,最后的结果只能是水位不断上升,形成股市脱离实体经济的自我循环怪现象。

在市场经济中,调节价格的主要机制是供求关系。因此,目前中国股市的繁荣,不完全是市场行为,带有很强资金市、政策市的特点。甚至市场中很多人喊出股市上升是国家战略,是政府鼓励做多,是政策牛市。在我看来这是很大的误读,会有不好的后遗症。

评价:股市过于亢奋对于实体经济弊大于利

上海证券报:大家好像都是赚钱的,难道政策牛市不好吗?

华生:股市最终要为实体经济服务。无论是什么样的牛市,对实体经济真的带来正效应是唯一标准。

客观地说,一个活跃而健康的牛市当然对经济有互补作用,是很积极的。从长期看股市也确实是投资和财富积累的重要场合。但股市一旦过于亢奋成为疯牛,对实体经济并没有积极的作用。这就如同过去低迷的股市对于实体经济没有正面效果一样。

现在股市过热,对于实体经济不仅没有正面,甚至还有负面作用。主要表现在以下方面:(评:现在全部上演)

一是过热股市挤压了实体经济所需要的资金。大量的资金进入股市,涌入二级市场,带来的结果是股价上去了,但是,实体经济的钱反而流出被股市吸走,实际利率水平不降反升。从目前股票市场融资利率看,用股票做抵押,10%以上的利率都很难借到钱,而这个水平对于实体经济来说,当然很难承受。由于没有流动性好的股票做抵押,实体经济中实际市场利率比这还高很多。

因此,市场上有一种说法,称股市上涨是源于无风险利率的下降。这并不成立。因为虽然央行降息,对政府欠债和大国企有利,但对大多数企业利率负担影响很小。从去年到今年,企业融资成本并没有发生多大变化。所以,现在股市赚钱效应带来的结果是,大量机构把资金从实体经济中抽出来,用于股市投资,以至很多证券公司把钱都外借光了。

一个市场中,机构纷纷加大融资额度往外大量借钱,而散户投资者借别人钱炒股票,这当然是个危险信号。

二是由于股市过热,财富创造和分配都出现了扭曲,生产企业一年赚不出做股票的一个零头,上班的劳动报酬与炒股赚钱相比不值一提,谁还会安心费力搞生产、搞技术创新、老老实实地上班呢?其实,这和2007年的情况很相似,当时市场火爆让人都想赚大钱快钱,对任何风险警示都嗤之以鼻。实际上世界上任何市场来钱很快很容易的时候,都是到了危险的时候。因为市场经济没有免费的午餐。这种亢奋也会扭曲人的价值理念和不同阶层的收入分配。由于疯牛最终获利的只是资本大鳄和少数幸运的炒家,摔得最重的往往是散户投资者和借钱炒股者,这样,也会进一步恶化社会的收入分配不均。

从舆论上看,更有不理性流言误导:卖房子炒股可再买大房子,炒股赚钱可以买兰博基尼等。在这种气氛中,人心自然容易漂浮。

三是政策和政府信用捆绑,带来不必要损失。(评:信誉,民心啊)这次市场发动源于政策松动。许多人就把这次牛市解读为政策需要、政府背书,乃至国家战略,宣称“炒股要听党的话”。在这里,2007年牛市泡沫的教训值得吸取。2007年5月30日,政府先是用行政手段简单粗暴打压市场,导致市场大幅震荡和普遍怨气,后又出面安抚市场、转变态度,结果市场从4000点继续大幅上攻至6000多点。其后的股市暴跌和长期熊市对投资者和实体经济反而产生了更大伤害。这次牛市由于被人有意无意打上了太多政策烙印,一旦市场转熊(物极必反,这不可避免),人们必然将自己的不理性行为和投资损失归咎于政府政策及官媒误导,因此,政策信誉也要遭受更大损失。

预计:暴跌拐点总是不期而至

上海证券报:按照现有的发展态势,股市未来趋势会是什么样的?

华生:对于市场中有泡沫的问题,大部分人都不否认。但有观点认为要享受泡沫,因为政策鼓励做多,所以泡沫不会破灭,至少在很长时间内不会破灭。这种观点是错误的,没有任何人可以预先准确预知股市的转折点。

随着赚钱效应不断放大,外部资金源源不断流入,加上由于实体经济比较困难,银根有继续放松的预期,在这种情况下,股市可能还会继续上涨。就像2007年的时候,股市过了4000多点,我们就提示风险,但最后股市还是冲到了6000点。但是,要记住的是,最后股市回到了1600多点。

当赚钱效应导致资金涌入进一步推高市场时,市场总会达到一个拐点或临界点。是4500点、是5000点、还是6000点,现在不知道,但总会达到一个临界点,即所有推动市场上行的力量,未来都变成加速下行的压力。

值得注意的是,与2007年不同,这次杠杆效应很大,尤其是使用者多数是中小投资者。随着疯牛狂奔带来暴跌的可能性会不断增加,加上杠杆效应,以及港股通、新三板等资金分流新渠道的建立,一旦疯牛失蹄,对于中小投资者的冲击和踩踏带来的伤害,将远大于2007年的股灾。(评:已经三轮股灾了,你咋这么神呢,哈哈)

上海证券报:有人说这仅是大牛市的前中期,年内股市根本没有风险,就是出现调整,调整后反而是更好的买入机会。你怎么看?

华生:从世界股市和中国股市的历史看,市场上除银行外,整体市盈率市净率到这样高的水平,市场炒作热到这个程度,从来都是泡沫破灭的征兆,而不是牛市前期的信号。况且今年内还有两个重大因素都会促成或加速市场下跌:
1、上面说到这次牛市是赚钱效应导致股市需求即资金激增,而股票供应的行政控制,人为造成股票供需失衡。中国的股市。并不是企业上市融资需求都能得到合理满足,资金多的用不了还要外溢流出到境外市场,去援助解放人家的投资者。中国鼓励大众创新、万众创业的资金需求远远得不到满足,实体经济嗷嗷待哺。甚至已上市公司再融资审批也要等一年多,600多家待上市企业都等了多年无法上市。故下半年一旦启动市场化的的注册制改革,市场供求关系就会逆转,股票价值必然回归。
2、美联储年内加息箭在弦上,到时必吸引全球资金回流,形成对发展中国家汇率、利率的很大压力。(评:预测就是这么准)因此若A股的疯牛趋势得不到遏制,下半年股指高位跳水,会对投资者和中国经济都造成负面冲击。

上海证券报:有人说这次和以往不同,不会重复股市的历史。
华生:要知道,华尔街几百年实践证明,每次都有人说“这次不一样”,但每次都没有逃脱这个规律。(评:说的我无言以对,哈哈)

和以往不同的,政策鼓励的牛市,一旦暴跌,带来的不仅是人们财富的缩水,更是要政府信誉代价的支付。

上海证券报:有人说,现在能赚钱白不赚钱,等市场开始跌再撤也来得及。

华生:每次都有一些“股市高手”这样想,许多普通投资者也跟随其中。其实,未来是不可知的。股市每次下跌是调整冲高的前奏,还是继续下降的喘息,人们事先并不知道。(评:一看就是炒股老手)因此,市场的任何调整还会被很多人认为是进入的好机会,结果越陷越深。2007年股市泡沫破灭,许多人都是在不断抄底的过程中最后输得很惨。

办法:警示风险缩小杠杆让市场发挥作用

上海证券报:据我所知,周边很多人炒股都使用了杠杆,且融资利率已经上升至10%,还难以融到资金。对此,有什么办法可以降温呢?

华生:由于这次牛市被普遍认为是政策导向和国家意志,因此,政府有关部门明确地向投资者提示风险格外重要,实际上现在这也是很多老道的投资者决定进退的主要观察指标。其次,监管者还要采取实际步骤,对中小投资者的杠杆使用加以必要限制。特别是对市场已经过热之后中小投资者与进入股市的新投资者的新增融资加以限制。这就像为什么要禁止赌博,因为人性有贪婪不理智的一面。

当然,最根本的是推进市场化改革,让市场力量自己发挥平衡供求的作用。严格地说,我们从中央正式文件和报告中看到的,所谓股市的国家战略,并不是要搞人造牛市,而是要大力发展直接融资,让资本市场更好地发挥推动实体发展的作用。就股市本身而言,首先要积极推进注册制改革。对于注册制的概念在提出之初我是有不同意见的,主要是它的内涵并不清楚。但无论如何,不管是与国际上的哪一种注册制更靠近,或者是我们自创和自己定义的注册制,它总的含义都是要进一步大大的市场化,这是没有争议的。现在我们融资再融资实行严格行政审批,公司上市的发行价格、发行资格难以摆脱行政控制,甚至非常僵化死板,与实体经济需求和股票市场供求关系严重脱节。人们很难想象,融资再融资怎么可能在下半年一下子从严格行政审批跳到完全的市场化方式发行。

在市场经济中,价格从来是靠供求关系来调节的,今天,由于股票供给受限,供求失衡,股票价格必然失真和虚高。因此,需要从现在起就开始实行向市场化注册制逐步过渡。就如我国的成品油价格,过去完全由政府控制,后来与国际原油价格挂钩,从大致一月调一次,过渡到10个工作日一调,价格的市场化程度就提高了。目前,已上市公司搞再融资,一批都要一年多时间,真实市场情况早就面目全非。企业上市排了那么长的队,现在变更为一个月上二批,数量虽有所增加,但每次发行,对资金市场都产生了人为冲击,且远远不能满足需要,也和巨额资金入市的市场失衡完全不相称。

建议应当与年内的注册制改革相衔接,从每月批量发行改为多批发行或每周批量发行,平衡市场供求,减少企业上市排队时间,支持实体经济发展。这样,并不需要政府部门进行行政干预,也不需要犹犹豫豫地喊话,市场供求就可更好发挥调节作用。

就像经济高速运行时难以调结构一样,市场供求进一步平衡,股市价格结构自然就会趋向合理,疯牛就会失去动力。

归根结底,赚钱赔钱是最好的老师。要想投资者行为理性,价格这个指挥棒比任何说教都要管用。(评:散户不能被教育,只能被消灭)这样,政府希望股市慢牛的愿望才有可能实现,否则,疯牛狂奔,最后只能失蹄踩踏。若下半年股市从高位急剧下跌,市场环境严重恶化,筹备了多年的注册制难免又要延误流产。那样就会形成战略实施上的重大失误。


上海证券报:新三板是否也可起一些分流作用,它现在的火爆,您如何看待?

华生:我认为在大众创业万众创新中,新三板的步子可以迈得再大一些。(这个观点值得注意哦)

如成熟的资本市场,美国已经形成低层根基很大的多层次市场。像纳市等基础层次市场上市公司以万家计,而主板上经过几百年的发展,也只有几千家上市公司。

所以,新三板尽管发展的速度已经不慢了,已经挂牌了2000多家企业,但是,相对主板市场,还是有点头重脚轻的感觉。

我从来主张大力发展新三板,因为新三板不是针对普通投资者的,也不是竞价交易的,再融资是对机构和大户投资人,风险相对较小,可以发展得更快点。

听说现在新三板已经出现炒壳卖壳的现象,可能是个炒作。如果有,就说明上市的行政审查过严了。新三板还能卖壳,说明还是有门槛,很多企业挂不上去。否则的话,壳资源不会值钱。

值得关注的是,新三板在目前情况下,基础比较薄弱,各方面投机性强,这时候提出新三板要推行竞价交易,应慎重。

总之,只要我们沿着市场化方向,从今天起就开始行动,一个健康和长期有活力的证券市场就会与实体经济相辅相成,乘风破浪向前发展,从而也能给投资者带来长期稳定的回报。

最后再转发一篇较早写的文章,谈到的壳重组对当下依然有很重要意义。
下面一段话来自@石空空 :2016年1月底人民网关于李总理经济座谈会的通稿,再次看见了华生的身影,华生早前一直是容基家宝总理的座上宾,新君上位后,这几年似乎有些......   

 

华生这次会上提的是坚持改革开放、注重体制机制建设。这个体制机制建设,肯定不少谈股市。近期网上流传一篇华生系统谈股市未来的文章,我仔细查证了一下,发表日期应该是12年9月而非最近(媒体不注明发表时间直接扔出文章有混淆视听之嫌),但逻辑、观点与建议是一贯的,推荐大家看看

 

我在华生博客找到这篇文章:
原文标题:《 A股市场的真问题与假问题》,此文发表于2012年9月
只摘录部分:
股价结构为何扭曲?问题当然出在供给管制。现在场外符合上市门槛的企业成千上万,没有供给管制,场内中小盘股的价格自然下来,大盘与中小盘之间的价格扭曲也会消失。壳资源失去价值,牺牲自己的利益去壳重组这样的蠢事就不会有人去干。所以,供给管制是A股市场股价结构扭曲的病根,政策为壳重组放行不过是火上浇油。
现在可以看出,为什么近来A股市场用意很好的种种改革不能奏效的原因。因为所做的,都不是解除价格和供求管制,而是想方设法如何“更好”地管制。从干预IPO定价,到人为影响新股上市首日定价;从IPO企业过会排队审查,到过会后等待上市的指令;从管理企业如何分红派息,到不断改变企业下市预警规则,监管者唯恐市场失灵,唯恐投资者不理性,出手越俎代庖。监管者天天强调别人的信息披露如何重要,自己关于市场规则的信息披露却常常朝令夕改、漏洞不断。殊不知,在证券市场这个市场经济最复杂敏感、对所有信息都会自己再加工的神经中枢,任何对价格或供求的人为干预都会带来一系列进一步扭曲。
因此,现在许多人建议的如何更巧妙或更严格地去把关监控,如何给股市进一步吃小灶免股息税(A股的税收已经在全球属最低之列,上市公司股息税已经比一般企业低50%),都只能扬汤止沸,对改变股市股价结构扭曲和供求失衡并无什么效果,甚至还会起反向刺激作用。
至于一面打击ST等绩差股,一面鼓励壳重组,更是进一步加大了投机炒作的空间,使重组成功的企业具有更大的暴利效应。因为这些所有问题的根子,不在别处,恰恰就在现行的行政发行审批制度本身。回避这个核心问题,即使经济好转,股市再次回暖,也不会就此解脱,只会像以前一样,市场内在的供求失衡在新一轮的牛短熊长中套牢更多的进入者。(评:直击问题本质)
三.市场化改革中的泻药与补药
世界上有些病,不懂病因肯定治不好,知道病因,也并不一定好治。今天A股大盘股受压、中小盘股高估值的股价结构扭曲就是这样一例。从理论上说,取消供给管制,放手让企业大量上市,股价必然会跌到一个供求平衡的水平,市场也就会校正估值扭曲,壳资源也会失去价值,市场肯定可以置之死地而后生。但是,这既意味着现存已经伤痕累累的投资者要蒙受进一步的巨大损失,也意味着监管者要承担股市暴跌和规则改变的结果和责任。这显然不是一个容易做出的决定,可能是一个现存政治或利益结构下无法达到的决定。
有人说,这是股权分置改革后全流通的结果,现在是在为全流通付代价。这说法不能说全无道理,欠债总是要还的。但更准确地说,全流通解决了A股市场的整体估值与国际市场接轨的问题,但那次股改中没有相应解决A股的股价结构扭曲问题,这就构成了当前二次股改的挑战。
曾经的股权分置市场是一个狭小、封闭、大部分股不流通的市场,它与国际规范股市格格不入,与计划经济类同,要靠一系列行政调控价格和供求的体制去维持市场运行。股权分置改革解决了同股不同权、产权界定不清的问题,将A股带入了同股同权的全流通时代。全流通既显著增加了市场厚度和活力,也大大增加了企业上市套现的诱惑力。
如果因势利导,在股改全面展开后,相应放开对证券市场的价格管制和供求管制,允许和推动已经开始逐步解冻的大盘蓝筹股进入流通,本来可以在很大程度上避免2007年股市的狂热和泡沫,让一个全流通的市场由价格和供求关系自己去调节运行。
但历史不能假设。如果我们不想也不可能退回到股权分置时代的封闭市场和计划调控,今天能够选择的,就是如何以一种可行的方式实现证券市场的市场化。这就是二次股改的任务。
如果说股权分置改革即一次股改主要解决了股市的产权界定问题,那么二次股改,即发行审批制度的改革,就是要解决股市运行体制的市场化问题。(评:其实就是现在谈的注册制)反之,无论以什么名义,无论有多大聪明,对市场进行人为行政干预的所谓“改革”越多,只会使问题更加积重难返。
股市运行体制的市场化,包括新股发行的市场化,再融资发行的市场化和重组退市的市场化。所谓市场化,就是让价格和供求自己去调节市场,而不是依靠人为管控和行政干预。核心是如何解决市场化的休克疗法与市场承受力的矛盾。
二次股改的全部要诀就是要放弃行政干预,做好机制设计。人为干预价格和供求必然导致市场扭曲,但市场门槛的搭建,从来是要靠人主要是监管者来设计的。面对一个已经严重扭曲和供求失衡的市场,显然不能蛮干盲动,关键是设计好新股发行、再融资发行和重组退市这三个门槛。(评:2012年提的方法)
首先,是要设计显性的上市高门槛来限制增量。市场不同,上市门槛不同。美国纽约交易所就大大高于纳斯达克,纳斯达克内部又为不同层级设置了不同门槛,标准低、数量大的企业只能在其低级场外市场挂牌。我国在现行中小盘股股价高企、供求严重失衡的情况下,要推进市场化改革而又避免市场的巨幅震荡,唯一可行的办法就是大幅提高上市门槛,让那些经营风险大、业绩不稳定的中小型企业和存在关联交易的非整体上市企业统统先去新三板挂牌实习,从制度上解决问题,而不是如许多人呼吁的暂停,或监管者嘴上不说实际上操作的暂缓,那样做只是过得了初一,过不了十五。市场的预期和压力仍然有增无减。这就要象高考一样,重点学校录取人数有限,大幅提高录取分数线,供求就平衡。守住了这条供求平衡线,才能避免源源不断的企业利用估值扭曲,把A股市场当做提款机来圈钱套现,市场的信心才会真正有着落有依托。
其次是要大幅调低再融资的门槛,搞活存量。不集中智慧搞活存量,不知投资者利益之所在,挡不住或乐见于增量进入的公关,是股市错位政策的起点。监管者一定要明白,只有市场存量是真正要保护的投资者利益之所在。已经上市的优质公司,还是被捆住手脚,不能充分利用证券市场的功能和杠杆实现扩张发展、股权多元、分红派息以及收购兼并,促进实体经济的产业整合和过度产能淘汰,是我国大盘蓝筹股活力不足、表现低迷的主要原因之一。
行政性的再融资审批费时费力,由于审批旷日持久,与企业的真实资金需求严重脱节,锁定的发行价经常是早已远远背离市场价,造成利益寻租和人为刺激放大了再融资需求。私募即定向发行的再融资市场化,表面上是开闸放水,激化矛盾,实际上是围堤引水,激活存量,它会使优质企业如虎添翼。而完全市场价的新投资者进入,会夯实企业的价值基础,显著提高股票市净率,封堵股价下跌空间,对二级市场投资者也明显利大于弊。如果非像现在这样,对新股发行坚持虚假的“市场化”,让无数企业如饿狼般挤着进市场圈钱,对场内企业却坚决抵制市场化,不让融资并购搞活,保护投资者利益的口号就难免成为空话。
其三是要重新设计重组退市的门槛。只要明确了新股上市的显性门槛,够门槛的企业不用经过无数潜规则暗门槛的折磨就可以上市。同时在明确给出过渡期后,坚决取消壳重组的优惠政策,实行新股上市与重组借壳的真正同一标准,如此,能够正门上市的企业就不会牺牲和摊薄自己的权益,去后门借壳上市。垃圾股没有被别人借壳重组的可能了,价格自然回归。这样,无论是像美国那样实行严格的标准让垃圾股摘牌退市,还是如香港等多数市场那样采取宽松的标准,让垃圾股留在市场上,任其自生自灭,其实都无大碍。最忌讳的,就是频繁修改规则,使人们无所适从,以致股价表现不是反映企业的内在素质,而是取决于行政性的所谓警示分类。更不能一手打压垃圾股,一手支持垃圾股重组,这样只能搞乱市场规则和投资理念。
综上可见,正如当年的股权分置改革是开弓没有回头箭一样,在一次股改后的全流通市场上,股市运行体制相应的全面市场化就已是箭在弦上,不得不发。而只有市场化,才能国际化。
不容讳言,股市运行体制的市场化,首先会触及监管部门本身的行政权力,同时也会断了一些权贵和富贵资本的财路,殊实不易。但唯因其难,才需要改革者的勇气和凝聚社会共识的智慧。倒退是没有出路的。把话说到底,股市的市场化改革这关迟早要过,迟过不如早过。闯过这一关,中国股市和中国经济良性互动的新局面就会打开,市场的繁荣发展自然也就可以期待。

转自雪球:https://xueqiu.com/6664225373/68461336

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